核心觀點(diǎn)：

    　　11 月快遞量同增21.5%，預(yù)計(jì)全年快遞量同增24.6%。11 月全國(guó)快遞量71.2 億件，海煙物流 ，同增21.5%，其中同城、異地、國(guó)際件分別同比變化-9.5%、+30.2%、+30.0%。行業(yè)旺季保持快速增長(zhǎng)，“雙11”當(dāng)日快遞量同增28.6%，11 月11-16 日6 天快遞量同增22.69%。國(guó)家郵政局預(yù)計(jì)12月快遞量達(dá)65 億件（+20.3%），全年快遞量達(dá)632 億件（+24.6%）。

    　　11 月，全國(guó)快遞均價(jià)約為11.2 元/件，同比提升1.2%；其中同城、異地、國(guó)際件分別同比變化-15.9%、-5.5%、+12.5%；東部、中部、西部分別同比變化+2.7%、-8.5%、+2.9%；剔除附加收入的快遞單價(jià)同比下降4.3%，較10 月略有擴(kuò)大（10 月為全年最低降幅）。

    　　韻達(dá)旺季份額首次超圓通，通達(dá)系快遞單價(jià)均環(huán)比提升。據(jù)公司月度公告，韻達(dá)、圓通、申通、順豐11 月快遞量分別同增38.2%、32.1%、39.1%、47.9%，單月市占率分別為15.5%、15.2%、12.0%、8.0%，合計(jì)達(dá)50.7%。價(jià)格方面，韻達(dá)、圓通、申通、順豐分別環(huán)比變化1.23%、5.73%、15.96%、-4.00%。申通單價(jià)環(huán)比提升較大預(yù)計(jì)主要因旺季調(diào)價(jià)以及貨品結(jié)構(gòu)變化；韻達(dá)單價(jià)環(huán)比提升較小預(yù)計(jì)主要因?yàn)椴糠诸A(yù)售收入提前確認(rèn)所致，公司8-11 月整體單價(jià)預(yù)計(jì)同比下降5%左右。

    　　龍頭正面交鋒將加速格局集中、客戶分群。假設(shè)2020 年快遞公司的快遞量增速為20%，未來兩個(gè)季度的產(chǎn)能利用率將低于2019 年同期。

    　　前期產(chǎn)能擴(kuò)張較快的公司將對(duì)超額增速有更強(qiáng)的訴求。龍頭正面交鋒意味著，超額增速將主要來源于存量客戶爭(zhēng)奪?？康蛢r(jià)搶來的客戶對(duì)價(jià)格更敏感、忠誠(chéng)度不高，不值得快遞公司拿利潤(rùn)去補(bǔ)貼。

    　　從資本和產(chǎn)能的角度看，三通一達(dá)的類現(xiàn)金余額都在40 億以上，足以支撐1-2 年的資本開支，行業(yè)短期出清不易，龍頭自損利潤(rùn)發(fā)起惡性價(jià)格戰(zhàn)的可能性有限，而追趕者主動(dòng)挑起價(jià)格戰(zhàn)的能力與動(dòng)機(jī)都不足。

    　　價(jià)格將受成本端的強(qiáng)制約。我們猜想，行業(yè)格局短期將以份額集中、客戶分群的方式演繹下去。具備時(shí)效、服務(wù)、品牌的龍頭將聚集忠誠(chéng)度高、業(yè)務(wù)增速快、利潤(rùn)率高的客戶，同時(shí)，伴隨成本管控優(yōu)勢(shì)的持續(xù)，品牌龍頭將進(jìn)一步下沉價(jià)格敏感型客戶，從而贏得超額增速。

    　　投資建議。就月度數(shù)據(jù)來看，頭部玩家的客戶群正在逐漸分化，中通、韻達(dá)的客戶愿意付出1-2 毛的溢價(jià)，客戶粘性或許更高。2020 年，價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)將主導(dǎo)增速分化，哈藥物流 ，非價(jià)格因素將主導(dǎo)客戶分群。品牌度高的龍頭將吸引更多優(yōu)質(zhì)客戶，鞏固增長(zhǎng)和利潤(rùn)率。

    　　韻達(dá)和中通在成本和現(xiàn)金流上仍保持明顯優(yōu)勢(shì)，加速演繹強(qiáng)者恒強(qiáng)；而圓通、申通、百世、順豐都在成本管控上明顯改善，行業(yè)格局處在階段性調(diào)整。重點(diǎn)推薦：韻達(dá)股份；重點(diǎn)關(guān)注：圓通速遞、順豐控股。

    　　風(fēng)險(xiǎn)提示。精細(xì)化管控不達(dá)預(yù)期，人力等成本大幅上漲，價(jià)格戰(zhàn)惡化