公司介紹：股東背景強大，“物流+地產”雙輪驅動

    南山控股大股東是南山集團，南山集團1982 年經(jīng)國務院批準，由招商局集團、中海油總公司，以及廣東省國資委、深圳市國資委、黃振輝投資有限公司等共同組建，是國有企業(yè)混合所有制探索的先行者。南山控股上市前身為雅致股份，主要從事集成房屋業(yè)務；2015 年資產重組后獲南山集團旗下地產業(yè)務注入；2018 年公司換股合并深基地B，接手旗下寶灣物流業(yè)務。截至目前，公司已形成了倉儲物流為戰(zhàn)略性業(yè)務、房地產開發(fā)為重要支撐業(yè)務，外加產城綜合開發(fā)為培育型業(yè)務，三大業(yè)務兩主一副協(xié)同發(fā)展的商業(yè)模式，憑借強大的物流地產開發(fā)經(jīng)營能力，及一體化的物流產業(yè)鏈全方位服務能力，2019 年根據(jù) CNPP 數(shù)據(jù)研究，寶灣物流被評為中國物流地產十強。

    倉儲物流業(yè)務：競爭優(yōu)勢突出，有望持續(xù)受益REITs 試點

    寶灣物流是公司旗下物流地產的主要開發(fā)運營平臺，截至2019 年，寶灣物流在全國范圍內擁有及管理63 個智慧物流園區(qū)，運營倉儲面積近340 萬方，在建項目建筑面積超300 萬方；寶灣物流采用“五星級酒店”的管理標準，將物聯(lián)網(wǎng)技術應用于物流園管理，物聯(lián)網(wǎng)系統(tǒng)采集園區(qū)日常運行數(shù)據(jù)，通過人工智能分析并自動預警和派單處理，實現(xiàn)園區(qū)管理智能化。

    2020 年4 月30 日，公募基礎設施REITs 試點推出，為物流地產在產業(yè)鏈上提供了完善的資本退出通道，資產流動性大幅提升；物流倉儲作為本次REITs 試點的重點聚焦方向之一，考慮到公司持有大量優(yōu)質成熟運營的物流地產項目，有望率先獲得支持，有助于公司改善資本結構，加快開發(fā)速度，完善物流地產產業(yè)鏈商業(yè)模式。

    地產開發(fā)業(yè)務：銷售逆市高增長，重點區(qū)域深耕細作

    2019 年，南山控股房地產銷售增長顯著，全年實現(xiàn)銷售額79 億，同比增長56%；商品房銷售面積50 萬方，銷售均價15852 元/平；分區(qū)域看，商品房銷量大幅增長貢獻主要源自于蘇州、長沙及深圳項目的熱銷，上述三個城市項目銷售貢獻銷售額分別為33.4 億、16.5 億及11.9 億，占全年銷售額的77.8%。

    財務情況：現(xiàn)金充足，負債率維持在低位

    現(xiàn)金充足：截至2019 年末，公司貨幣資金68.06 億，蘇寧雨花物流基地 ，短期借款及一年內到期的非流動性負債之和44.29 億，現(xiàn)金短債比1.54，無償債壓力；杠桿率有所上升：截至2019 年末，帶息債務合計126.89 億，同比增長46.5%；凈負債率為51.5%，同比增加19.1pct，但依然維持行業(yè)較低水平；存貨大幅擴張，未來業(yè)績可期：公司2019 年加杠桿用于擴張土儲，物流英才網(wǎng) ，報表上看2019 年公司存貨合計166.14 億，同比增長50.4%，對應到產品主要為房地產開發(fā)及物流地產相關項目，為未來的銷售及物流項目的擴充提供堅實支撐。

    盈利預測及投資建議

    伴隨公司新增物流地產項目投入使用、房地產項目交付結算，公司業(yè)績將進入景氣上行周期，預計2020 至2022 年，公司實現(xiàn)營業(yè)收入88.91 億、108.45 億、132.49 億，同比增長19.89%、21.99%及22.17%，實現(xiàn)歸屬母公司凈利潤5.57 億、7.55 億及10.51 億，同比增長30.72%、35.42 及39.30%；攤薄后每股收益0.21 元、0.28 元及0.39 元，對應PE 為14.09 倍、10.4 倍及7.47 倍，首次覆蓋給予“買入”評級。

    風險提示：房地產調控政策超預期；公募REITs 政策推進不及預期。